股票杠杆会怎么样 巴菲特直言阿贝尔将挑起大梁，理解伯克希尔的护城河，看《超越巴菲特的伯克希尔》作者坎宁安的这5个回答

　　

专题：爱读书 读好书！大咖研选书单

　　来源：聪明投资者

　　5月4日的2024年伯克希尔股东会上，没有芒格在场的巴菲特，把很多时间交给了接班人——副董事长格雷格·阿贝尔。

　　通过现场回答我们可以了解到，现在很多业务沟通汇报都直接到了阿贝尔，以及阿吉特·贾恩那里。

　　一切都在过渡中。

　　也许，这正是大家希望看到的。

　　8月30日就将94岁的巴菲特，迟早会面临最终把掌舵权全权交付继任者的现实。

　　巴菲特没有语焉不详，他就未来领导公司的小型执行团队的职责，给出了迄今为止最直接的答案，包括千亿美元的分配责任。

　　“我认为责任应该完全由格雷格承担，”巴菲特在奥马哈CHI健康中心的讲台上说道。“我曾经对如何处理这个问题有不同的想法，但我认为责任应该由首席执行官承担。”

　　他表示，伯克希尔董事会最终将在他去世时做出决定，但他用一贯幽默的口吻补充，“如果他们采取不同的做法，我可能会尝试回来困扰他们。”

　　投资者原本预计阿贝尔将领导该公司的运营子公司，并成为伯克希尔猎杀大型游戏的人选——巴菲特是这样形容他成名的数十亿美元收购的。

　　显然，巴菲特所说的权限空间要大得多。

　　巴菲特说，阿贝尔应该对伯克希尔的投资拥有最终决定权。并明确表示，这位继任者不仅有权收购，还有权管理伯克希尔庞大的股票投资组合。

　　但许多人依然预计伯克希尔3360 亿美元的股票投资组合将落入两名投资副手托德·库姆斯和特德·韦施勒的手中，而这两个人可能会在该公司1890亿美元现金储备的部署中发挥重要作用。

　　无论如何，对于伯克希尔传承的担忧有，但似乎与其庞大的体量相比，也并没有那么耸人。

　　要理解这一点，有很多书籍和访谈可以帮助到我们。但劳伦斯·坎宁安的长期观察和回答，更有说服力。

　　坎宁安担任乔治华盛顿大学商业法教授，研究公司治理和文化，在研究伯克希尔和沃伦·巴菲特方面拥有一定的权威。

　　他是《巴菲特致股东的信：投资者和公司高管教程》一书的编著人，获得了巴菲特的亲自授权，并称“这本书比任何一本关于我的传记都要好”。

　　还有一本《超越巴菲特的伯克希尔》，坎宁安与来自伯克希尔子公司的数十位高管合作完成。

　　以下，是劳伦斯·坎宁安对于伯克希尔的护城河、声誉如何体现出经济价值，以及马蒙集团顺利传承带来的启发等5个问题的回答，希望有所启发与共鸣。

　　 问   按照你对护城河的定义，伯克希尔的护城河是什么？

　　护城河是一种持久的竞争优势，可以保护企业的长期盈利能力。

　　护城河的形式多种多样。人们用许多不同的方法对其进行了分类。

　　我喜欢布鲁斯·格林沃尔德的做法，他确实试图将其归纳为相对有限的几组简单步骤。但它们仍然包括了各种商品销售能力、产品品牌、进入成本等等要素。

　　而伯克希尔旗下的公司显然拥有各种各样的护城河。那伯克希尔需要护城河吗？它有护城河吗？

　　我先用排除法。

　　一种可能性是沃伦·巴菲特本人。

　　他是这家公司的创始人、领导者和建设者，是公司的形象代言人。他肯定有一套很难与之竞争或匹敌的技能。

　　但我不会把它放在那里的原因是，护城河定义的一个要素是，它必须是持久的。

　　一个对竞争地位、竞争优势做出巨大贡献的人，并不是这个定义中的护城河。

　　其次是资本资源，尤其是通过保险公司。

　　同样，我认为这些都是非常强大的竞争优势，任何人都很难在资本实力、资产负债表规模等方面与之匹敌。

　　当我谈到伯克希尔拥有相对竞争优势时，我真正谈论的市场是收购市场上的竞争对手，包括私募股权公司、LBO 经营者、其他企业集团，甚至保险公司或战略买家等等。

　　因此，资本实力非常重要。这是伯克希尔“心脏”的一部分。

　　但它更多的是促成护城河，而不是定义护城河。

　　我最终发现，伯克希尔及其所有运营子公司都有一套共同的核心价值观。正是这些核心价值观定义了伯克希尔，赋予了它一种企业文化，一条道路，一个难以复制的特质。

　　我认为，如果管理得当，这些核心价值将得以延续。

　　所有的护城河都需要保护和拓宽，只要公司内部的人都认识到这种文化、企业特质正是护城河的一部分。

　　我认为在我的定义中，它将是可持续和持久的。

　　 问 巴菲特有句名言，“建立声誉需要20年，失去声誉只需5分钟，你应该采取相应的行动。”有没有一种方法可以衡量这种声誉是如何体现为经济利益的？

　　我认为这是一个很好的例子。

　　声誉是我在书中提出的九大价值之一，是伯克希尔护城河的一部分，也是伯克希尔与众不同的地方。

　　这种独特性也是其子公司的特点。

　　几乎所有子公司在各自的领域都享有盛誉，这些公司的领导者和管理者对声誉进行了大量投资。他们对沃伦有关声誉的看法出奇的一致。

　　在伯克希尔，声誉可以转化为经济上的收益。因为企业的卖家往往乐意以低于市场的价格出售给伯克希尔。

　　因为伯克希尔提供的声誉是多方面的，包括诚信本身，也包括给经理人灵活授权的信誉。

　　因此，很多企业家都想在伯克希尔为自己的企业找到一个归宿，或者特别乐意与伯克希尔合作。因为他们知道，业务仍然可以自己说了算，而不用在细枝末角的管理流程上浪费时间。

　　这也是企业家可能以低于竞争对手出价或低于公平市价的价格卖给伯克希尔的重要原因。

　　同样，伯克希尔以永久拥有收购的子公司而闻名。40 年来，它几乎从未出售过子公司（应该没包括普通股公司）。

　　它对出售子公司的标准非常宽松。只有在这家公司注定要失败．．．．．．伯克希尔才会出售它。

　　对于在挣扎的公司，伯克希尔会把它维持在最低持仓水平，只要它不占用大量资金，就会继续陪跑。

　　因此，人们很看重这种持久感和自主感，尤其是家族企业。

　　但也有其他企业，他们对这种持久性和自主性的承诺赋予了某种价值。

　　我在书中举了一个克莱顿住宅公司（Clayton Homes）的例子，最能说明声誉如何转化为子公司经济收益的问题。

　　这是一家位于田纳西州的拖车房屋制造商。同时也是购买拖车的人的主要贷款人，这些人往往是低收入者或固定收入者。

　　吉姆·克莱顿（Jim Clayton）是这家公司的创始人。我认识他的时候，他对建筑和贷款有一套非常不寻常的方法。

　　他会和客户坐下来，了解他们的收入和资产状况，然后根据他们的预算来建造房屋和提供贷款。

　　正如我们在2008 年金融危机中看到的那样，这种做法非常特别，很多竞争对手都没有这样做。

　　相反，他们只是试图建造最大的“隧道”，为真正负担不起的人提供最大贷款。

　　所以当危机来临时，这些人无法偿还贷款，他们的房子就被没收了。

　　许多贷款人都倒闭了。这样一来，吉姆·克莱顿的公司反而从行业第四名变成了第一名。

　　吉姆是个踏实、认真、朴实的人。他只是想，这本身就是做生意的方式。我的意思是，他非常在乎自己的声誉，他总是从如何与客户相处的角度来考虑问题。

　　这恰恰是正确的做法。直接、坦率、善良，这样做不仅符合伦理道德，也是人类应该做的正确事情。

　　因此，在伯克希尔，我们一次又一次地看到，热衷于爱惜声誉，总是无一例外地转化为经济收益。

　　我认为这可能来自于一种更长远的方法。比如，你是在为短期优化还是为长期优化？如果是短期的，那么你可能会更注重交易，而不是长期的关系。

　　我在书中引用过沃伦每两年向他的CEO们发出的“指令”。

　　这是一份令人吃惊的谦虚指令，上面只有六件事，只有半页纸，真的。

　　其中一条就是保护公司声誉。

　　另一条是要从50 年的时间跨度来考虑你的业务。

　　所以伯克希尔很不寻常。

　　我无意批评人们。只考虑明天或明年是很容易的，甚至私募股权公司也会想，“哎呀，我很清楚这家公司出了什么问题。我可以在两三年内解决它。”

　　这种想法在经济中或许有一席之地，但我在《超越伯克希尔》这本书里真正想表达的主题是，能够展望50 年并最终成为行业翘楚，真的很有价值。

　　即使在我的书中，我也希望我们能继续拥有这样的环境，让这样的公司成为可能。

　　 问 巴菲特有一种非常极端的资本分配强迫症。比如确保每一块钱都用在最赚钱的地方。但另一方面，伯克希尔实行的这种信任到了撒手不管的地步，基本上让子公司真正独立运营。

　　感觉巴菲特可能只是让资本在那里模糊地流动，并不真正知道到底发生了什么，而不是以最佳方式分配每一分钱。你对此有何看法？

　　我认为他是对自己有要求，他关注每一分钱，每一毛钱。

　　而在让子公司经理人领导和决策的组织模式中，他愿意多花几分钱。他给予他们自由度，因为从长远来看，这些人在单位资本分配方面可能比他做得更好。

　　话虽如此，但经理们确实必须在数年内创造资本回报。

　　如果一家公司根本无法证明并真正做到这一点，伯克希尔对他们的资本分配可能会下降到零。

　　有类公司是很好的例子，它们也可能是其他方面都很出色的公司，只是没有发展壮大，无法为超额资本带来高回报。

　　比如喜诗糖果和斯科特·费策（Scott Fetzer，美国一家多元化的家庭，家庭和工业产品制造商和销售商）。它们并不能像其他公司那样创造高资本回报，但利润很高。

　　喜诗糖果每年能创造8000 万左右的利润。但它没有机会像 BNSF 铁路公司或伯克希尔能源公司那样，将这些资金进行再投资。

　　因此，喜诗公司的布拉德·金斯勒（Brad Kinsler）就寄张大额支票（利息）到奥马哈。斯科特·费策也是如此。

　　沃伦对CEO们的这种基于信任的授权模式，只要做几件事就行了。

　　CEO们会定期汇报工作。至于怎么做，没有任何规定，每个人都按自己的方式行事。

　　有些人可以经常打电话汇报。有些人宁愿每月报告一次。有些人则一年汇报一次。

　　这是一种非常宽松的方式，但巴菲特的眼睛是雪亮的。

　　你看到的是一个相当有效的资本分配机制。

　　例如，如果路博润公司的詹姆斯·汉布里克（James Hambrick）强烈意识到，他可能需要10亿美元的资金，甚至20或30亿美元的资金注入，他会向巴菲特提供足够多的最新信息。

　　当出现这样的机会时，他说：“看，这是一个机会。”就像菲利普斯在 2013 年底收购的管道润滑油业务。詹姆斯给沃伦打了个电话，交易就完成了。

　　格雷格·阿贝尔在伯克希尔也是如此，他在收购方面进行了非常大的投资，大约有50亿或70亿，还有一些类似的贷款，5亿或8亿，用于可再生能源，比如风能和太阳能之类的。

　　阿贝尔自己做了很多这样的事情。他会定期检查，有时每周一次。

　　这些工作方式看起来没有什么正式流程，但肯定建立在大量信任的基础之上。

　　因此，我认为沃伦对他的副手、经理们的态度肯定比对他自己的钱袋子、支票簿的态度要好一些。

　　他认为，在一段时间内，这种模式更有价值。这种模式比他坚持要求每个人在特定报告中提供记账记录的模式，更有可能产生卓越的资本经济回报。

　　当然，我在书中也举了大约6或8个CEO在某种程度上令人失望的例子。他没有被解雇，也没有感到难堪。

　　我的意思是，这是一个非常微妙的观察，是在交流咨询中你可以感受出来（巴菲特最多就是说说，认为这个人或者事儿不合适）。

　　我没有资料作为依据。我只是推断，（巴菲特）他不喜欢大冲突。

　　这或许是一种很好的文化。从伯克希尔高层开始的，但有趣的是，子公司往往也会带来这种文化。然后互相强化了。

　　 问 伯克希尔公司会不会担心，如果换了新人，就不会再有这种紧迫感了。会不会出现这样的情况：好吧，这不是沃伦，我会努力做好的，但我不会像为了给沃伦留下深刻印象而拼命？

　　我也听到很多人说过这种担忧。

　　我写书的研究包括采访许多子公司的首席执行官，并提出这样的问题，探究他们的特殊动机：你追求卓越和优秀的动机是出于巴菲特的个人原因，还是你自身的原因？

　　你知道，这些人往往很谦虚。但我确实感觉到，沃伦是其中很重要的一部分。他是一个有魅力的领导者，人们乐意为他效力。

　　但我确实认为，伯克希尔公司员工的品格是其中重要部分，他们不是偶然在那里工作的。

　　他们之所以在伯克希尔工作，是因为他们拥有与伯克希尔相同的价值观，然后伯克希尔吸引了他们。

　　我认为这是有道理的。但这远远不是全部。

　　你看，如果继任者疏远了人们，如果沃伦的继任者是个混蛋，你知道，真的让你不想来工作，真的让你觉得平庸或其他什么。这就会产生负面的、相反的影响。

　　找错了人，就会毁了伯克希尔。

　　我的意思是，公司的领导显然非常重要。

　　好在，沃伦继任者（阿贝尔）是从子公司首席执行官中挑选，他具备这些素质，了解信任、声誉、诚信的重要性，长期以来一直在接受伯克希尔文化的熏陶。

　　（注：所以巴菲特在这次股东会上讲到，“我们的这套机制最重要的任务是选出对的CEO，因为对的CEO可以成就伟大的企业。”）

　　 问  你在书中提到的普利兹克·马蒙公司的转型，是否预示着当那可怕的一天最终到来时，我们可能会在伯克希尔公司看到什么？

　　是的，我确实认为马蒙集团是伯克希尔及其未来的良好典范。

　　马蒙集团是由杰伊·普利兹克（Jay Pritzker）和鲍勃·普利兹克（Bob Pritzker） 建立的。他们是芝加哥著名的商人，与巴菲特有很多共同之处。

　　事实上，沃伦在年轻时就认识杰伊，沃伦可能比杰伊年轻20 岁，他非常欣赏杰伊的商业策略。

　　杰伊和鲍勃在建立马蒙集团的过程中也做了类似的事情，他们是机会主义者、收购者、自主权的信仰者。

　　他们收购公司，并对其进行整体管理。

　　鲍勃是一名工业工程师，所以他偶尔会做一些交易周转或者收购企业的优化工作。尽管如此，他还是非常推崇自主权，并给予经理们尽可能多的自主空间。

　　公司在上世纪60年代建立后，业务范围遍及 100 个不同领域、十几个不同行业，这是你能想象到的最多样化的企业集团。

　　鲍勃和杰伊坐在公司的最高层，他们自己在子公司进行大量的资本分配。子公司也是积极的收购者。它看起来非常像伯克希尔，只是规模小一点。

　　2008 年，杰伊去世。鲍勃卸任，没几年也去世了，卸任前他将领导权交给了一位名叫约翰·尼科尔斯（John Nichols）的人，这位芝加哥商人曾担任伊利诺伊工具厂的首席执行官。

　　而伊利诺伊工具厂本身就是一个庞大的企业集团，甚至比伯克希尔或马蒙集团都更加多元化，拥有数百个不同的业务线。

　　但其自主性、长远规划、收购等原则却与伯克希尔和马蒙集团很相似。

　　当鲍勃邀请约翰进入马蒙集团时 ，约翰说：“这是个艰巨的任务。”

　　他赞同鲍勃、巴菲特他们的管理风格，即长远、自主等等，但约翰认为，鲍勃在三四十年间一点一点地建立起这家公司，就像沃伦在三四十年间一点一点地建立起伯克希尔一样。

　　约翰说，我不可能像鲍勃知道那么多细节。就像沃伦的任何继任者都不可能像沃伦知道得那么多一样，即使这个人的智商或其他方面更高。

　　约翰深知这点，他保持上述管理原则并发挥作用的“改进之道”是，在集团内部设立了10 个部门。

　　每个部门都有一个独立的总裁，他拥有自主权，可以自己发号施令。然后向约翰汇报。

　　这样就有了兼具中央集权但有分权管理的机制。这就是约翰所做的改进。

　　后来弗兰克·普塔克（Frank Ptak）接替了约翰，也走了同样的道路。马蒙仍然是一个庞大的企业集团。

　　如果沃伦的继任者决定做类似的事情，对我来说是完全合理的。

　　因此，我在书中曾用整整一章的篇幅介绍马蒙集团，因为我发现它与伯克希尔的情况非常相似。

　　不同在于，这家公司不得不持续找新主人的原因，主要是普利兹克家族、杰伊和鲍勃后代之间的意见分歧。

　　这个庞大的家族集团，你知道，他们都是伟大、出色、非常成功的商业人士，他们有很多人拥有公司的所有权，但对公司的未来发展有很多分歧。

　　在伯克希尔，没有这样一个家族。这是一个很大的不同。

　　沃伦拥有公司，拥有一大块股份，他的遗嘱规定，基本上可以通过基金会分配给市场。

　　所以，谁会买下伯克希尔·哈撒韦？

　　这不是真正的问题。重要是，继任者（阿贝尔）能否有一种管理模式，既能保证其连续性，又不影响特殊的历史进程。

　

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责任编辑：常福强 股票杠杆会怎么样